【招商策略】人民币汇率波动将如何影响A股？——A股投资策略周报（0606）

张夏团队招商策略研究 2022-05-09

5月中下旬以来，股市流动性改善驱动A股反弹，人民币强势升值成为重要原因之一。往后看，人民币汇率将继续成为短期影响A股走势的重要变量，美联储在不及预期的就业和高通胀之间的两难选择可能导致人民币汇率波动加剧。汇率的波动将通过外资流向、投资者情绪、进出口等方面对A股造成影响。在当前环境下，我们认为主要指数有望震荡走平，市场机会以阶段性局部机会为主，选择高景气细分行业和高业绩增长个股α和波段操作α是获得超额收益的关键。

核心观点

⚑ 【观策·论市】汇率波动如何影响A股表现？当前和未来一个阶段人民币汇率都是短期A股走势的重要影响因素。在美国就业不及预期、通胀持续高企环境下，美联储政策陷入两难困境。如果美联储继续按兵不动，人民币可能延续相对强势，则外资可能继续流入A股，投资者情绪改善，对A股形成支撑，且原材料进口企业享受汇兑损益。如果美联储释放taper信号，可能出现美元指数反弹，人民币贬值，届时市场风险偏好下降，外资流出，将对A股产生压制作用，出口型企业更可能受益。当前市场环境下，我们认为市场缺乏指数级别的机会，更多的是结构性、局部行情为主，优选个股α和波段操作α是关键。

⚑ 【复盘·内观】本周市场涨跌参半的主要原因在于：（1）市场上涨主要集中在中小市值板块，因此小盘成长、中证1000等指数涨幅居前；（2）金融板块和个股承压，原因在于前期因汇率升值带来的金融板块配置资金，随着汇率稳住，博弈金融板块的短线资金流出；（3）5月美国非农数据依然不及预期，全球投资者继续交易相对宽松的货币环境。

⚑ 【中观·景气】本周光伏行业综合价格指数上行，多晶硅、硅片、电池和组件片价格指数均上行。生猪、猪肉价格继续下降，自繁自养生猪和外购仔猪的养殖利润较大幅度下行。本周电影票房收入、观影人数周环比和电影上映场次周环比均下行。5月文化用纸价格同比增幅较大，环比下降。本周钢坯、螺纹钢、铁矿石价格继续上行；焦煤、焦炭、动力煤价格上行。

⚑ 【资金·众寡】融资余额创近年新高，内外资加仓电子。北上资金本周净流入88.88亿元，较前期下降；融资资金前四个交易日合计净流入205.8亿元；新成立偏股类公募基金213亿份，较前期略降；ETF延续净赎回，对应资金净流出192亿元。行业偏好上，北上资金买入较多的为电子、电气设备、建筑材料等；融资资金净买入较多的为电子、食品饮料、化工等；券商ETF申购较多。重要股东二级市场净减持规模减半，计划减持规模翻倍。

⚑ 【主题·风向】本周产业观察——全国碳交易市场即将上线，关注碳中和。生态环境部近日表示拟于今年6月底前启动全国碳市场上线交易。我国碳市场覆盖排放量超过40亿吨，将成为全球覆盖温室气体排放量规模最大的碳市场。当前，各国政府对全球气候变化及能源变革已经达成高度重视与高度共识，我们认为，碳中和将成为未来10年甚至几十年重要的投资主线之一，建议继续关注碳中和主线的投资机会。

⚑ 【数据·估值】本周全部A股估值水平较上周持平，全部A股PE（TTM）与上周持平，维持17.6X，处于历史估值水平的67.4%分位数。板块估值涨跌分化，其中，食品饮料、综合板块估值上涨较多，休闲服务板块下跌明显。

⚑ 风险提示：经济数据低于预期，政策支持力度不及预期，疫情扩散超预期。

观策·论市——人民币汇率波动将如何影响A股？

5月中下旬以来，股票市场流动性改善的驱动作用下，A股市场明显反弹，其中北上资金和融资资金是重要增量资金。北上资金近两周合计净流入557亿元；两融资金从5月初转正后基本持续流入，最近两周融资净流入规模均超过200亿元，融资余额创下2015年7月以来的新高。另一方面，公募基金发行在最近两周也有所回暖。

北上资金和杠杆资金近期积极流入的原因主要有三：第一，从宏观背景来看，5月公布的美国4月就业数据不及预期，美联储的表态并未明显转鹰，在市场担心的政策收紧预期迟迟未落地的情况下，全球风险偏好改善；第二，汇率方面，美元指数平稳，人民币升值，吸引外资流入，这也是近期北上资金大幅流入的主要原因；第三，在市场对于“建党100周年”行情的预期下，短期资金炒作，参与积极性高，并且外资的放量流入进一步带动了内资的投资热情。

由此来看，人民币汇率已经成为影响A股市场短期表现的重要变量，尤其 2014年以来人民币汇率与A股的相关性明显提高，沪深300指数与美元指数存在一定的负相关性。

往后看，人民币汇率将继续成为短期影响A股走势的重要变量，诸多因素叠加可能导致人民币汇率波动加剧。

国内政策层面，在前期人民币快速升值后，5月27日的全国外汇市场自律机制工作会议指出“汇率双向波动是常态，不要赌人民币汇率升值或贬值，久赌必输；汇率不能作为工具，不能用升值来抵消大宗商品价格上涨影响”；5月31日央行决定上调外汇存款准备金率2个百分点至7%，意在回收美元流动性，给市场的人民币升值预期降温。

从外部环境来看，一方面，美国经济改善和通胀上行，美国4月核心PCE指数已经创下过去30年的最高水平，市场对美联储超常规宽松政策退出的预期越来越强；并且美国隔夜逆回购规模激增，显示当前美国银行体系流动性过剩，在此情况下，美联储Taper的预期增强。如果市场继续提前反映这一预期，或者美联储6月议息会议的表态明显转鹰，那么不避免美元指数将迎来反弹，从而增大人民币贬值压力。

但另一方面，失业救济政策下美国居民工作意愿下降，导致5月美国的非农就业数据再度不及预期。5月美国新增非农就业55.9万人，低于市场预期的65万。就业是美联储货币政策框架中重要的参考指标之一，如果在平均通胀预期目标下美联储对通胀的容忍度继续提升，短期更关注就业情况，那么美联储可能短期并不急于收紧政策，在此情况下则人民币可能继续保持相对强势的状态。

因此，市场对美联储货币政策的预期以及未来美联储货币政策陷入两难困境后的边际变化都是影响短期人民币汇率的重要因素。政策不确定环境下，人民币汇率波动可能增大。

那么，人民币汇率波动将如何影响A股表现呢？主要包括以下几个途径：

第一，资金流动角度，人民币汇率的波动直接影响外资的流向，尤其沪深港通开通后，外资“热钱”显性化，北上资金成为A股重要增量资金之一，导致汇率波动对A股的影响更加明显。从历史数据来看，人民币升值吸引外资流入，外资的持续流入有利于带动A股上行，并且外资的流入可能对人民币汇率继续形成支撑。相反，人民币贬值则外资更可能流出，容易对A股形成一定的冲击。

第二，从基本面角度来看，汇率变化影响出口和企业盈利，尤其对于进出口占比较高的行业影响更加明显。

从理论上来讲，当人民币定价不变时，人民币贬值将会导致外币定价更加“便宜”，提升本国产品出口的竞争力从而扩大出口。相反人民币升值不利于出口。因此出口型企业可能受益于人民币贬值。另外，人民币贬值也意味着出口型企业由于前后时间差可以享受汇兑收益；而当人民币升值的时候则会承担更多的汇兑损失。

对于依赖于原材料进口的企业，人民币升值意味着原材料成本“下降”，一定程度增厚企业的汇兑收益。而相反在人民币贬值的时候，原材料进口企业将承担更多的汇兑损失。

因此，人民币贬值更有利于出口型企业的业绩，而人民币升值则更有利于原材料进口型企业的业绩。从而在汇率波动的情况下，可能对A股进出口行业产生结构性影响。

第三，人民币汇率波动影响投资者预期和投资者情绪，进而影响A股。可以看到，2018年以来，人民币升值期间，国内投资者信心指数多上升，投资者情绪改善，参与投资的热情更高；而人民币贬值期间，国内投资者信心指数多下降，投资者风险偏好下降。投资者信心的变化或与国内投资者对汇率影响下的基本面和北上资金的预期有关。此外，本轮人民币升值发生在国内经济率先复苏、美联储延续宽松美元指数走弱的背景下，全球市场风险整体偏好回升。

概括来说，当前和未来一个阶段人民币汇率都是短期A股走势的重要影响因素。在美国就业不及预期、通胀持续高企环境下，美联储政策陷入两难困境。如果美联储继续按兵不动，人民币可能延续相对强势，则外资可能继续流入A股，投资者情绪改善，对A股形成支撑，且原材料进口企业享受汇兑损益。如果美联储释放taper信号，可能出现美元指数反弹，人民币贬值，届时市场风险偏好下降，外资流出，将对A股产生压制作用，出口型企业更可能受益。在当前环境下，我们认为主要指数有望呈现震荡走平，市场机会以阶段性局部机会为主，选择高景气细分行业和高业绩增长个股α和波段操作α是获得超额收益的关键。

复盘·内观——涨跌参半，消费领涨

本周A股市场整体呈现出涨跌参半行情。小盘成长、中证1000涨幅领先（分别上涨1.68%、1.37%），消费龙头、大盘价值、上证50指数跌幅居前。从成交上来看，本周日均成交9820亿元，较前几周明显放量，南向资金本周净流入港股88.9亿元，北向本周净流入A股43.8亿元，连续8周净流入。从大类板块上来看，本周必选消费、医药生物涨幅居前，可选、金融下跌。

本周市场涨跌参半的主要原因在于：（1）市场上涨主要集中在中小市值板块，因此小盘成长、中证1000等指数涨幅居前；（2）金融板块和个股承压，原因在于前期因汇率升值带来的金融板块配置资金，随着汇率稳住，博弈金融板块的短线资金流出；（3）5月美国非农数据依然不及预期，全球投资者继续交易相对宽松的货币环境。

从风格上来看，本周必选消费、医药生物涨幅居前，可选、金融下跌。从行业上来看，本周28个申万一级行业多数上涨，涨幅超过2%的行业有化工、采掘、通信，下跌超过2%的行业有休闲服务、家电、非银，涨幅居前的行业主要原因在于相关板块依然维持高景气，跌幅居前的金融行业主要原因在于短期博弈金融板块的短线资金流出。

中观·景气——光伏行业综合价格指数上行，钢铁、煤炭价格上涨

本周光伏行业综合价格指数上行，多晶硅、硅片、电池和组件片价格指数均上行。截至5月31日，光伏行业综合价格指数较上周上涨5.75%至47.78，多晶硅价格指数较上周涨10.66%至128.48，硅片价格指数较上周上涨5.49%至46.67，电池片价格指数较上周上涨5.45%至23.78，组件价格指数较上周上涨1.61%至36.55。

本周猪肉价格继续下降，生猪养殖利润下行。价格方面，截至5月28日，仔猪价格周环比下降6.23%至73.19元/千克；生猪价格周环比下降1.69%至18.56元/千克；猪肉价格周环比下降1.57%至30.7元/千克；在生猪养殖利润方面，本周自繁自养生猪和外购仔猪的养殖利润继续较大幅度下降。截至6月4日，自繁自养生猪养殖利润为-20.57元/头，周环比下行146.91元/头；外购仔猪养殖利润为-1104.64元/头，较上周利润下行152.04元/头。

本周电影票房收入、观影人数周环比和电影上映场次周环比均下行。截至5月30日，本周电影票房收入7.08亿元，较上周下行48.17%，月环比下行37.74%；观影人数1946.47万人，较上周下行44.93%，月环比下行35.54%；电影上映254.99万场，较上周下行0.66%，月环比上行0.09%。

5月文化用纸价格同比增幅较大，环比下降。5月华夏太阳（华南）双胶纸平均价为6350.0元/吨，同比增长17.59%，环比下降3.05%；华夏太阳（华南）铜版纸平均价为6425.0元/吨，同比增长16.29%，环比下降7.22%。

本周钢坯、螺纹钢、铁矿石价格继续上行。截至6月4日， 唐山钢坯价格价格指数收于5040.0元/吨，周环比上升4.3%；全国螺纹钢价格指数周环比上升3.27%至5249.0元/吨；铁矿石价格指数周环比上行7.5%至730.53。

焦炭、焦煤和动力煤期货价格上行。截至6月4日，焦炭期货结算价收于2593.5元/吨，较上周上行7.24%；焦煤期货结算价收于1841.0元/吨，较上周上行2.99%；动力煤期货结算价上行6.47%至799.4元/吨。

资金·众寡——融资余额创近年新高，内外资加仓电子

从全周资金流动的情况来看，本周北上资金净流入规模放缓，融资资金延续大幅流入，新成立偏股公募基金规模下降，ETF延续净赎回。具体来看，北上资金本周净流入88.88亿元，较前期下降；融资资金前四个交易日合计净流入205.8亿元；新成立偏股类公募基金213亿份，较前期略下降；ETF延续大幅净赎回，对应资金净流出192亿元。

从ETF净申购来看，ETF净赎回，沪深300 、中证500ETF和信息技术ETF赎回较多，券商ETF申购较多。具体来看，股票型ETF总体净赎回97亿份。其中，沪深300、创业板、中证500ETF分别净赎回10亿份、净赎回3.54亿份、净赎回8.4亿份。行业方面，信息技术ETF净赎回24亿份；医药ETF净赎回1.8亿份；券商ETF净申购10.9亿份；金融地产类ETF净赎回3.9亿份；军工ETF净赎回6亿份；新能源类ETF净赎回4.7亿份。

本周新成立偏股类公募基金规模较前期略降，不过仍属于相对较高水平，新成立偏股类基金213亿份。

本周（5月31日~6月4日）北上资金净流入88.88亿元，相比前期降温。行业偏好上，北上资金净买入规模较高的为电子、电气设备等，分别净买入26亿元、14.7亿元；集中卖出医药，净卖出规模达24.7亿元。如果从大类行业来看，本周北上资金各大类板块的相对净买入额排序为科技＞消费医药＞周期金融。

个股方面，北上资金净买入规模较高的为东方雨虹、韦尔股份、贵州茅台等；净卖出规模较高的包括恒瑞医药、长春高新、恩捷股份等。

两融方面，融资资金前四个交易日净流入206亿元。从行业偏好来看，本周融资资金集中买入电子，净买入额达28亿元，其他净买入规模最高的行业主要包括食品饮料、化工、电气设备等；净卖出的主要是建筑装饰和钢铁，不过净卖出规模较低。从个股来看，融资净买入较高个股包括北汽蓝谷、中国平安、美的集团等，净卖出较多的主要包括长春高新、复星医药、药明康德等。

从资金需求来看，重要股东净减持规模减半；计划减持规模明显扩大。本周重要股东二级市场增持37.4亿元，减持99.6亿元，净减持62亿元，净减持规模减半。其中，净增持规模较高的行业包括商业贸易、公用事业、食品饮料等；净减持的行业主要包括医药生物、计算机、化工等。本周公告的计划减持规模为190亿元，较前期翻倍。

主题·风向——全国碳交易市场即将上线，关注碳中和

本周市场整体下跌，Wind全A指数周度下跌0.34%，创业板指上涨0.32%，沪深300跌0.73%。本周涨幅居前的主要为锂电电解溶液、锂电负极、手机电池等相关主题。

本周和下周值得关注的主题事件有：

1、充电桩——宝马计划今年在华建成36万根充电桩

2月10日，中国首次火星探测任务天问一号探测器实施近火捕获制动任务成功，成功进入环火轨道，开启环绕火星之旅，对火星的地形及着陆点进行勘测。天问一号环绕火星的过程大约将持续3个月的时间，预计于2021年5月中旬择机实施登陆任务，着陆火星表面。至此，中国将成为第六个到达火星的国家。

同时宝马产品系列也在不断扩张，宝马计划到2023年底之前在中国推出12款全电动宝马和MINI车型，全电动汽车预计将占到全国总销量的25%。

2、云计算——百度智能云发布8大AI原生云产品

近期，多国车企陷入“芯片荒”，芯片短缺甚至影响了多家车企的产能，使他们不得不纷纷减产。除了车企之外，游戏机等电子产品生产商也在争抢有限的芯片资源。美国时间2月11日，包括英特尔、高通、美光和AMD等在内的一批美国芯片制造企业致信总统拜登，要求政府能提供资金、资助半导体产业的发展。对此，白宫新闻秘书珍·普萨基在当天的例行记者会上说，政府正在寻求解决半导体芯片日益短缺的问题。政府计划在未来几周颁布行政命令，指导相关方全面评估关键产品供应链。

3、操作系统——华为发布多款搭载鸿蒙新产品 “百”款设备启动升级

北京时间6月2日晚，华为正式发布HarmonyOS 2（鸿蒙），这意味着“鸿蒙手机”已经变成面向市场的正式产品。这个新的操作系统将打通手机、电脑、平板、电视、无人驾驶、车机设备、智能穿戴等。最新数据显示，目前已有300多家合作伙伴加入鸿蒙生态，预计2021年有40多个主流品牌成为鸿蒙体验的新入口。

4、半导体——全球1-3月半导体设备销售额增长51％

6月3日，半导体行业国际团体SEMI发布数据称，2021年1～3月半导体制造设备的全球销售额同比增长51％，达到235亿美元。随着半导体存储器的行情复苏，韩国和中国的大型半导体厂商的设备投资变得活跃。

报道称，按国别来看，韩国为73亿美元，成为世界最大市场，中国为59亿美元，排在第2位。在这两大市场，韩国三星电子和SK海力士等大型半导体厂商都在为增产存储器而展开积极投资。中国企业也在加快增长，紫光集团旗下的长江存储科技（YMTC）等宣布在世界最尖端水平的技术开发方面取得成功。

5、物联网——到2025年全球物联网市场将达1.1万亿美元

6月3日消息，IDC最新报告对2020年全球物联网市场进行了梳理，并对未来5年的市场进行预测。IDC研究数据显示，2020年全球物联网支出达到6,904.7亿美元，其中中国市场占比23.6%。IDC预测，到2025年全球物联网市场将达到1.1万亿美元，年均复合增长11.4%，其中中国市场占比将提升到25.9%，物联网市场规模全球第一。

预计到2025年，中国物联网支出规模将达到3069.8亿美元，未来5年复合增长率在13.4%左右。从全球来看，中国物联网增速仍处于领先位置，除落后于基数较小的拉美、中东欧和中东和非洲市场外，略高于全球其他主要市场。

6、操作系统——华为正式发布HarmonyOS 2（鸿蒙）

华为在6月2日晚8时举行线上发布会，正式公布可以覆盖手机等移动终端的鸿蒙操作系统。这也是继2019年“官宣”鸿蒙操作系统后，该系统正式搭载到智能手机。华为公司预计，到2021年底，搭载鸿蒙操作系统的设备数量将达3亿台，其中华为设备超过2亿台，面向第三方合作伙伴的各类终端设备数量超过1亿台。

7、动力电池——1-4月，全球动力电池装机65.9GWh，宁德时代市占率升至32.5%

6月1日，动力电池研究机构SNE Research称，今年1-4月，全球电动汽车电池装机量从去年同期的26.8Gwh增至65.9GWh，同比增长146%。装机量排名前10的企业仍然由中日韩三国企业占据，排名前三的依然是宁德时代、LG新能源、松下，宁德时代市占率升至32.5%。

8、三胎——优化人口结构，三胎政策出炉

中共中央政治局5月31日召开会议，听取“十四五”时期积极应对人口老龄化重大政策举措汇报，审议《关于优化生育政策促进人口长期均衡发展的决定》。中共中央总书记习近平主持会议。进一步优化生育政策，实施一对夫妻可以生育三个子女政策及配套支持措施会议指出，进一步优化生育政策，实施一对夫妻可以生育三个子女政策及配套支持措施，有利于改善我国人口结构、落实积极应对人口老龄化国家战略、保持我国人力资源禀赋优势。

9、碳中和——国办发布科学绿化指导意见，要求制定林业草原碳汇行动方案

国务院办公厅近日印发《关于科学绿化的指导意见》，提出制定林业草原碳汇行动方案，深化集体林权制度改革，加快建立生态产品价值实现机制，完善生态补偿机制。林业增汇减排可发挥减缓气候变化的碳效益，以及保护生物多样性、减缓社区贫困的综合效益。我国已提出“十四五”时期森林覆盖率达到24.1％。未来随着相关法律法规持续完善，林业碳汇项目数量和收益都有望提升。

10、被动元件——马来西亚政府实施封城，冲击被动元件产能供应

马来西亚疫情再起，大马政府祭出为期两周的封城措施。从6月1日至14日，将全面封锁马来西亚全国社交与经济领域，除国安会所列出的关键经济与服务领域外，所有领域都将停止运行。

封城措施将冲击全球被动元件产能供应，美商AVX、台商旺诠、华新科，以及日商松下、村田在当地均布建产能，包含车用MLCC、晶片电阻、固态电容、铝质电容均在受冲击之列。

本周产业观察——全国碳交易市场即将上线，关注碳中和主线

近期，生态环境部在5月例行新闻发布会上表示，各省级生态环境主管部门已通过全国碳排放权注册登记系统基本完成配额预分配工作，生态环境部已组织有关单位完成上线交易模拟测试和真实资金测试，正在组织开展上线交易前的各项准备工作，拟于今年6月底前启动全国碳市场上线交易。我国碳市场覆盖排放量超过40亿吨，将成为全球覆盖温室气体排放量规模最大的碳市场。

碳交易即把二氧化碳排放权作为一种商品，买方通过向卖方支付一定金额从而获得一定数量的二氧化碳排放权，从而形成了二氧化碳排放权的交易。

从国内市场来看，碳交易标的有两个：

配额：即政府分配给二氧化碳排放量大的企业的碳排放权额度，目前仅纳入电厂。

CCER（国家核证自愿减排量）：即本身不产生二氧化碳并且有助于降低碳排放的项目，经国家发改委备案并在国家注册登记系统中登记的温室气体自愿减排量。能够产生CCER的项目主要包括风电、光伏、水电、生物质发电、林业碳汇等。

去年底我国正式提出要在今年6月底之前启动全国性碳交易系统以来，相关的政策密集发布。近期，生态环境部发布了《碳排放权登记管理规则（试行）》、《碳排放权交易管理规则（试行）》和《碳排放权结算管理规则（试行）》，为我国碳交易系统的登记、交易、结算作出了详细的规定，是我国建立全国性碳交易系统迈出的重要一步。

此前，我们发布的系列深度报告《深度解析碳交易，关注四大配置方向——碳中和碳达峰带来的投资机会系列（二）》、《CCER：核心机制与收入测算——碳中和碳达峰带来的投资机会系列（三）》已经对碳交易进行了详尽的解读。碳交易层面，建议关注四大投资主线。

当前，各国政府对全球气候变化及能源变革已经达成高度重视与高度共识，我们认为，碳中和将成为未来10年甚至几十年重要的投资主线之一，而我国全国性碳交易市场也即将于6月上线，建议继续关注碳中和主线的投资机会。

数据·估值——整体A股估值不变

本周全部A股估值水平上行。截至6月4日收盘，全部A股PE（TTM）与上周持平，维持17.6X，处于历史估值水平的67.4%分位数。创业板本周上行，PE（TTM）上涨0.4X至49.8X，处于历史估值水平的55.0%分位数。代表大盘股的沪深300指数PE（TTM）下跌0.1X至14.0X，处于历史估值水平的86.0%分位数。代表中小盘股的中证500指数PE（TTM）与上周持平，维持20.9X，处于历史估值水平的16.8%分位数。

在行业估值方面，本周板块估值涨跌分化，其中，食品饮料估值上涨较多，涨幅达到0.9X，休闲服务板块下跌较多，跌幅超过4.0X。其中，食品饮料板块估值上涨0.9X至53.6X，处于98.4%历史分位；综合板块估值上涨0.9X至40.5X，处于66.4%历史分位；休闲服务板块估值下跌4.6X至64.4X，位于历史89.0%分位数。截至6月4日收盘，一级行业估值排名前五的行业分别是休闲服务、国防军工、食品饮料、计算机、医药生物。

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